2021年7月12日，四川蓝光发展股份有限公司发布公告称，公司“19蓝光MTN001”不能按期足额偿付本息，已构成实质性违约。这是近年来继泰禾集团、华夏幸福之后又一起销售超千亿的主流房地产开发企业出现信用风险事件。标普信评观察到，随着行业监管趋严和融资环境收紧，房地产开发企业的再融资普遍变得较为艰难。因此，我们需要特别关注开发企业的流动性问题，尤其是危急情况下开发企业对资金调动和归集的能力。
一般而言，房地产开发企业在危急情况下的资金来源有以下几个方面：自有资金，如对项目公司的资金调动和归集；出售项目资产或引入其他投资人等。标普信评认为，虽然企业积极采取这些方式来度过流动性危机，这些策略都存在一定的不确定性。
首先，对项目公司的资金归集和调动需要满足两个条件。一方面，房地产行政主管部门会同银行对商品房预售资金实施第三方监管，房地产开发企业须将预售资金存入银行专用监管账户，只能用作本项目建设，不得随意支取、使用，只有在项目建设进度满足一定条件后，开发企业才能够按照比例调用和归集监管账户内的资金。另一方面，一般而言，房地产开发项目公司的资金调用须由项目公司所有股东共同同意，按股权比例对等划拨。因此，即便开发企业对项目公司持有控股权且合并报表，也不能随意归集项目公司资金。
我们相信，在正常的经营状态下，上述条件并不会对开发企业归集项目公司资金形成实质障碍。但对于销售情况恶化、财务风险较高的企业，这些条件则可能导致其无法及时有效地调用项目资金，从而使得其账面资金实际上处于受限状态，不能用于缓解流动性压力。这主要是由于项目销售回款缓慢很可能导致后续工程进度无法达到监管要求，进而限制企业调用预售资金。同时，财务风险较高的开发企业很可能引发项目合作方以及银行的担忧，进而为了保证项目公司资金安全和自身的利益而阻挠开发企业调用项目公司资金。
以华夏幸福为例，该公司在2021年2月2日发布的其及下属子公司部分债务未能如期偿还的公告中称：“截至2021年1月31日，公司货币资金余额为236亿元，其中：可动用资金为8亿元，各类受限资金为228亿元，主要为住宅预售监管资金等各类受限资金，受限资金无法用于偿付金融机构负债。”
标普信评认为，在过往行业快速发展的过程中，开发企业普遍使用项目合作方式提升自身的规模和行业地位。这一方面固然提升了企业可以调用资源的总量，但另一方面也对企业调用项目公司资源形成了限制。
对于出售项目资产或引入其他投资人等缓解流动性压力的策略，我们认为执行这些策略的时机至关重要。如果开发企业能够在流动性压力凸显之前提前布局，将会有效缓解企业的流动性问题，但如果流动性压力迫在眉睫才开始处置资产和引入投资人，则很有可能出现资产处置价格不如预期或者需要更长时间的谈判才能获得流动性，从而错过了解决问题的时机。
标普信评认为, 在行业外部环境趋紧的情况下，流动性的分析非常重要。对于销售增速下降、财务杠杆较高的开发企业，应予以密切关注，因其在紧急状况下可调用的流动性资源很可能与财务报表显示的情况有较大差距。
