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评级报告

中国企业将在去杠杆道路上艰难前行

标普信评关于关注青岛华通国有资本投资运营集团有限公司监事变动以及重大资产出售的公告

高能级城市支撑“小阳春”,楼市结构分化加剧

关税阴霾下中国九大制造业之“变局”

Credit FAQ: The Contraction of China's Private Credit Market


中国企业将在去杠杆道路上艰难前行

总结

- 中国企业连续两年的去杠杆趋势恐难以延续。

- 企业债务对 EBITDA 比率的中位数由 2015 年的 3.8 倍、2016 年的 倍进一步降至 2017 年 的 3.3 倍。

- 受益于供给侧改革及价格持续上涨,去年上游行业国企的去杠杆力度最大。

- 在今年的中国大型企业研究中,房地产行业超过石油和天然气行业,成为第三大高负债行业。

- 根据此前研究,私营企业的资本利用效率和财务指标优于国企。

- 我们评估中国 254 大企业的总体业务状况为普通,财务风险为中等。

- 我们根据业务状况和财务风险矩阵得出 254 大企业的基准评级为“bb+ ”,而去年的结果为 “bbb/bbb- ”。

- 财务风险和业务状况弱化反映出我们的前瞻性观点,同时今年的研究样本范围有所扩大。今年 我们的样本新增 家企业和 个行业。

- 我们预计去杠杆将暂停,原因在于影子银行监管导致信贷环境收紧,且利润增速也开始从高位 下滑。

中国大型企业的去杠杆动能可能在今年减弱。标普全球评级认为,利润增速放缓将是导致这一局面的 主要原因,而并非资本开支或举债无度。总体上看,我们预计中国企业的资本支出将更加审慎,从而 为最终实现削减自身债务规模的重要任务创造条件。
在债务对利润比率连续两年改善后,企业的资产负债表得到强化,因此能够更好地应对再通胀放缓及 贸易摩擦可能引发的不利经济形势。在国家改革机构的密切监督下,上游行业中的国有企业在强化资 本开支纪律方面表现最为突出。而房地产企业则刚刚开始放缓举债扩张的脚步,一定程度上是为了应 对不利的融资环境。
我们今年的研究范围有所扩大,加入了一些规模较小、风险较高的企业。总体上看,254 家样本企业 均为各自行业中规模最大的企业代表。
2017 年,企业财务指标连续第二年改善,但业务状况和财务风险(标普指标)却有所弱化。这是因 为我们的评估体现的是前瞻性观点。评估结果弱化亦反映出本次研究样本范围扩大。

254 大企业总览 

今年,我们对中国大型企业的研究涵盖来自21  个行业的254  家企业。我们新增了两个行业。为了扩 大覆盖面,我们增加了包含 7  家样本企业的化学品行业,以及近年来在消费经济和网络消费方面重要 性日益上升的快递行业。
与去年相比,今年的研究样本净增 34  家企业,主要来自资本品(新增八家企业)、化学品(七 家)、技术硬件(五家)和消费品(五家)行业。这些变化反映了中国在全球供应链中的定位变化, 以及国内经济持续向消费导向型经济转变。
研究样本并不限于受标普评级的中国企业。受评企业在今年254 大企业中的占比为 1/3 ,与去年相 近。

国有企业仍占主导地位 

样本企业都是各自行业中的领军企业或高负债企业。国有企业占样本总量的 %,略低于去年。国 有企业占比的下降趋势反映出私营企业在经济和不断增长的服务行业中的参与度上升。
我们认为样本企业对于评估中国企业的财务健康状况具有重要代表性。作为一个整体,这 大企业 (含基础设施)的债务总量占中国非金融企业债务总量的17.8 %。
在对中国政府具有重要战略意义的行业中,国有企业占据了主导地位。这些行业包括能源(石油和天 然气、公用事业、采矿)、基础设施(电信、运输、铁路和地铁)以及工程建筑行业。这些行业中的 国企发挥着双重作用:他们既要支持政府的经济和社会发展政策,又要维持稳健的财务状况以发挥前 述作用。
在国有企业财务状况优于私营企业的行业,如电信、石油和天然气、电网运营等行业,其准入门槛通 常较高,而背后的原因通常是政策或遗留因素、高市场集中度或特殊经营权等。

各行业企业代表性强

在今年的研究中,绝大部分行业至少包含五家样本企业。例外行业包括电信行业,这是因为该行业在 中国仅有四家主要企业。石油和天然气以及媒体娱乐亦仅涵盖了四家样本企业。我们将顺丰控股股份 有限公司及其他四家快递公司从运输业划归快递业。
仅就企业数量而言,消费品(零售及商品)行业包含的企业数量仍然最多,其次是资本品和公用事 业。这三个行业分别占样本企业总数的至少 10%。
就资产规模而言,资本密集型行业占主导地位,如公用事业、铁路和地铁以及石油和天然气行业(见 图 )。其中公用事业以及铁路和地铁的总债务规模占到了样本企业债务总量的约 40%(见图 2)。
前铁道部的企业职能机构中国铁路总公司是样本企业中的最大债务人,其债务规模占到了样本企业总债务的19% 。
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标普信评关于关注青岛华通国有资本投资运营集团有限公司监事变动以及重大资产出售的公告

2025年3月27日,青岛华通国有资本投资运营集团有限公司(以下简称“青岛华通”或“公司”)变更监事信息,孔凡昌、丁唯颖不再担任公司监事。 
标普信评认为,此次监事变动属于国企正常的治理机制简化,不影响青岛华通的主体信用质量。 

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高能级城市支撑“小阳春”,楼市结构分化加剧

3月楼市迎来“小阳春”行情,行业结构性分化加剧。总体来看,1-3月全国商品房销售额和销售面积累计同比分别下降2.1%和3.0%,降幅较1-2月分别收窄0.5和2.1个百分点。70个大中城市房价指数显示,各线城市房价均有不同程度回暖,新房和二手房价格环比上涨城市数量分别增至24个和10个,较上月增加6个和7个。结构分化主要体现在三方面:

  • 城市间K形分化特征愈发凸显,高能级城市独撑“回稳”大局。
  • 二手房交易热度强于新房,新房价格回暖主要由改善盘入市支撑。
  • 房企销售表现持续分化,国有与非国有阵营差距进一步拉大。
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关税阴霾下中国九大制造业之“变局”

  • 我们认为,极端关税将对企业投资和家庭消费行为产生非线性影响,即使中国经济对美出口依赖已有所降低,但其对消费、投资带来的间接效应仍将非常广泛。
  • 我们认为,纺织业、消费电子及汽车零配件行业对美国市场依赖度高、产能可替代性较强、且中小企业占比较大,所受到的冲击将更为显著。
  • 我们认为需密切关注中小企业的信用质量变化,特别是在纺织、消费电子、家电和汽车零配件等中小企业密集的行业。这些企业的信用质量可能因其客户地域多元化、产业链灵活性及财务抗风险能力不足而更加脆弱。

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Credit FAQ: The Contraction of China's Private Credit Market

  • China's private credit market has significant structural differences from those in the U.S. and Europe. It lacks alternative investment funds and direct lending, is heavily regulated, and banks remain key players.
  • We estimate the China market has shrunk to RMB21 trillion as of Dec. 31, 2024, nearly half its size since 2017. The decline comes on the back of new regulations, increased competition from local bond markets, and compressed margins.
  • A combination of softening demand and disruption in supply from lenders will likely lead the overall size of the private market to further contract.

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